“如果布局一二线城市是开大奔，布局三四线城市是开宝马mini。你开10辆大奔，我开50辆宝马mini，我还是大有机会。”温州商人杨剑表露出其欲带领中梁控股集团有限公司以量、速从三四线布局房地产版图的野心。近年来，中梁地产抓住三四线城市的市场红利，短短数年间以高周转、快节奏的打法，让销售业绩冲破千亿元关口，跻身中国房企三十强。
笔者梳理发现，更新后的招股书首次正式披露了其近三年的合约销售业绩，但与此前公布的销售额数据存在不小差距。销售额大幅提升的同时净负债率在2018年猛降，同时，由于信托融资占比较大，导致融资成本居高不下，净利润率在低位徘徊。二战IPO的中梁的各项指标都备受业界关注。
招股书显示，中梁计划全球发售5.3亿股股份，使用超额配股权后，将最多可发行6.095亿股股份，定价期间为5.20-6.68港元/股，预计募集资金3.5亿-4.5亿美元。
香港公开发售将于2019年6月27日上午九时开始，预计于2019年7月8日中午12时正式结束。预期股份将于2019年7月16日上午9时开始在香港交易所买卖。
以量、速博弈三四线
借棚改东风，中梁开启了三四线以量、速博弈，实现了三年从百亿元到千亿元的“膨胀式扩张”。
中梁发迹于温州。1993年，年仅23岁的杨剑创立了中梁前身——温州华成房地产开发有限公司。
2016年，中梁将总部迁至上海，开启快速全国扩张。在棚改政策的东风下，抓住了三四线城市楼市发展的契机，中梁开始了极速拿地之路。
三年前，彼时的房地产行业前百强都不见其身影，三年后，中梁在2018年克而瑞房企销售榜上排名跃升至23名。尽管多数榜单因为浓厚的商业性质而饱受争议，但政府的招商、金融机构的投资、合作伙伴的选择等，都会借鉴这些参照，也说明中梁这匹被业界称为“地产黑马”逐渐走入行业更中心的视野。
新的招股书显示，其2016年、2017年到2018年，集团销售额分别为190亿元、649亿、1015亿元；其中，合营企业及联营公司应占权益合约销售额分别为165亿元、561亿元及841亿元。合约销售额增长率分别高于同期行业平均水平128.3个百分点、108.6个百分点及44.2个百分点。
与销售额一样快速增长的还有其营业收入指标。2016年营业收入为29.25亿元，2017年140.26亿元，到2018年再猛增至302.15亿元，年复合增长率达221.4%。其销售额和营业收入呈三年10倍的幅度增长。
凭借全国范围内快速扩张，中梁合约销售额在中国房地产市场所占份额从2016年约0.25%增长至2017年约0.49%，2018年市场份额进一步增至约0.68%。
棚改政策带来的三四线城市红利让中梁搭上了“快车”。2013年，国务院发布《关于加快棚户区改造工作的意见》，启动有关棚户区安置房改造的深化政策。一时间，三四线城市成为房企争相进驻的热点。
中梁嗅到了这个政策带来的三四线楼市的前景。2014年，杨剑决定在全国范围内开启扩张。随后2016年，中梁将总部从温州迁至上海，并进一步扩展至安徽、福建及江西省三个省份。
招股书显示，2016-2018年，中梁分别拿到63块、119块、221块地，其中有34块、88块、168块地位于三四线城市。与之对应，近三年土地储备分别是770万、1900万、3640万平方米。
然而，随着我国城镇化进程的深入，棚改政策调整，三四线楼市的风险也备受市场关注。近日，湖北恩施房地产协会发布了《关于稳定恩施房地产市场价格预警的通知》（以下简称《通知》），引发行业对房地产市场风险特别是三四线城市市场风险的广泛关注。
对此，国务院发展研究中心研究员刘卫民对《中国建设报·中国房地产》表示，要高度重视三四线城市房地产市场风险。“一些三四线城市住房供求已达平衡，要警惕住房过剩风险。回顾我们住房发展的阶段性特点，‘十二五’时期是住房新开工套数最多、面积最大的时期。‘十三五’时期是住房竣工高峰期，城镇住房规模将继续提高。据测算，全国城镇家庭户住房已达1.1套，特别是近年来随着一线城市和热点二线城市加强调控，开发层次下沉至三四线城市，进一步加大了三四线城市供给强度，三四线城市局部过剩风险不容忽视。”
接近中梁的业内人士透露，2016年至2018年上半年期间，中梁加强对三四线城市的开发。2018年下半年以来，中梁加大对二线城市的比重，目前已进入天津、杭州、重庆、成都、长沙、苏州、合肥等20座二线城市。
这位业内人士透露，棚改政策的变化不会对集团后续会调整城市布局战略以及拿地策略造成较大影响。“主要是因为中国三四线城市的基数很大，三四线棚改政策的调整不可能一刀切，减少棚改货币化需要因城制宜，完全退出需要一个过程。”截至2019年3月31日止三个月，中梁收购23块地，其中有13块地位于一二线城市。
最新招股书显示，截至2019年3月31日，中梁拥有3890万平方米土地储备。其中，以浙江、江苏、安徽为主要市场的长三角占37.9%；河南、湖南、湖北、云南、四川、广西、陕西、内蒙古、甘肃、山西、宁夏、重庆、贵州等中西部省区占28.6%；环渤海区域占7.2%；海西经济区占11.1%；珠三角区域（广东省）占2.8%。
IPO解渴在即？
与销售额翻倍增长形成对比的一组数据是中梁的净负债率和收益率。
大举扩张布局使中梁在短时间内实现规模上的增长，而支撑公司高速周转的重要手段，是杠杆的放大。
据招股书数据，2018年中梁有一笔新发行股份增厚股东权益，数额约9.55亿元。
总权益由2016年6.55亿元增加至2017年23.54亿元、2018年67.54亿元。2016至2018年，中梁银行及其他借款总额分别为202.26亿元、244.76亿以及270.05亿元。
银行及借款总额增加不明显，中梁净负债率大幅度下降。2016年、2017年和2018年，中梁净负债比率分别为1790.2%、339.5%和58.1%。
对于净负债率的大幅度下降，接近中梁的业内人士称，2016-2018年中梁净负债率下降的原因是来自物业销售的内部产生现金大幅增加，而该增加一定程度上减少了中梁对外部借款的倚赖，同时总权益2017、2018年分别增加259.4%及187.0%至2018年的人民币67.54亿元，主要归因于保留盈利的增长。
中梁的债务结构决定了其冲击上市、谋求更大范围融资的迫切。
在盈利方面，中梁的毛利率在规模房企中的表现一般。2016~2018年分别为21.1%、20.4%、22.9%。物业销售占据了中梁控股营收的绝大部分，整体毛利率在2018年出现上升，得益于物业销售毛利率从2017年的20.1%上升至2018年的22.6%，这主要是由于已确认每平方米平均成本的减少额超过了平均售价的减少额。
中梁控股在盈利方面并没有十分亮眼的表现。
数据显示，中梁控股2016年录得净亏损约2.7亿元，净利润率-9.3%，2017年才开始盈利，录得约4.99亿元纯利，2018年录得25.26亿元纯利。招股书解释称，这主要是由于2015年、2016年加速物业开发、营销活动及区域拓展并产生大量开发开支，这一期间确认的总建筑面积相对较低。至2017年下半年，中梁控股转为盈利，全年净利润约为4.99亿元，净利润率仅为3.6%。2018年录得纯利25.26亿元，净利润率为8.4%。与其他相近体谅的规模房企相比，净利润率仍在低位徘徊。
值得注意的是，上市前夕，中梁控股的净资产负债率骤降。招股书显示，净资产负债率从2016年的1790.2%降至2017年的339.5%，又降到了去年的58.1%。中梁解释称，这主要是物业销售产生的内部现金增加而减少了对外部借款的依赖，总权益也由2016年6.55亿元增加到2018年67.54亿元。
由于中梁采用的快周转模式，其债务结构和期限与房地产开发业务存在错位。加之公司未上市，中梁除了通过银行借款等常规途径融资外，信托融资占比较大。截至2018年末，中梁共合计有109个信托或资产管理计划，未偿还本金总额占借款总额的58.0%。截至2019年3月末，其借款余额达123亿元，融资成本介乎6%至13%，多数项目在10%~12%之间。大部分项目均有股权质押，土地抵押和担保。数据显示，2016~2018年，未偿还借款总额的加权平均实际利率分别为9.4%、7.9%、9.9%，比同规模已上市房企的融资成本高出不少。信托融资的利率多在两位数，融资成本攀升的同时，中梁控股的利润受到挤压。
至2019年3月31日，中梁控股的流动负债总额约为1680亿元。而中梁的短期银行及其他借款144.69亿元，长期银行及其他借款有125.36亿元，短债占比约53%。如果三四线城市降温或其他因素导致周转速度下降，短债长配将成为中梁接下来较大的警钟，其风险受到关注。
上述接近中梁的业内人士表示，未来，中梁有意通过上市进一步拓宽融资渠道，借助国内外资本市场取得进一步资金。
对于上市所募得资金用途，中梁表示，一部分资金将用于开发温州中梁鹿城中心、宿迁中梁首府及江油中梁首府等物业项目；另一部分将用于偿还若干现有信托贷款,这些贷款的利率均在11.5%以上；剩余部分将用作一般营运资金。
